‌ “晓看天色暮看云，行也思君，坐也思君” ‌！兄弟姐妹们，金石杂谈终于在时隔1月后于大家相见，在这1个月的时间里前半个月好好休息了一番，后半个月抓耳挠腮的想念大家。不曾想，这么快就到了2025年。 言归正传，2024年结尾和2025年开年A股走势并不友好，沪指三连跌，大约从3400点跌至3200点左右。而微盘指数跌幅更甚，wind数据显示，wind微盘周五一天跌4.86%，半个月时间自去年高点跌超20%。 对于A股开年大跌，引发市场热议，有人说是机构砸盘，有人说是量化砸盘，有人认为是外资/外资投行作祟，还有人对政策落地持观望态度，还有人对小作文推崇备至，成了惊弓之鸟。下面金石杂谈简单分析如下： 1）核心逻辑：股市对9月底以来的利好政策已经price in，经济复苏有待验证，政策空窗期不少获利资金和避险资金选择暂时离场，规避三重风险：一是特朗普即将上任带来的外围风险；二是稳增长政策不及预期的风险；三是小作文持续扰动的风险。 2）大跌的具体原因：一是政策空窗期，市场小作文满天飞带来的市场扰动。目前的A股有点惊弓之鸟，市场预期去年年底降准没有降；由于降准推迟引发的3个利空小作文：压力测试；公募接到保险大额赎回；IPO或加速。虽然小作文被辟谣，但股民对未来的不确定性并没有浇灭。 二是有首席说A股有跨年行情，但也有首席说12月末到1月初往往是A股和港股的“垃圾时间”。兴证策略全球首席分析师张忆东表示，岁末年初（12月中旬到1月中旬）对A股、港股来说可能属于“垃圾时间”（相对平淡），要化解获利回吐的压力，化解特朗普上台前的焦躁情绪，等待中国政策逐步见效也需要时间，短期行情可能有点青黄不接。 三是市场处于低息环境之中，2025年预计还有几次降准降息，市场利率持续下行；此外，由于权益市场波动，工资收入增值性的迟疑，一些追逐低风险保值增至的险资和银行理财资金。 两重因素叠加不断推升长久期的国债收益率下行。截至目前，10年国债收益率跌至1.6%，30年国债收益率一度跌破1.8%。 长久期国债收益率的持续下行，一方面说明市场资金成本低，银行存贷款利率下行、存量房贷利率下行甚至公募管理费、托管费、客户维护费下降都基于此；另一方面则对市场产生扰动，比如汇率方面的人民币贬值，比如债市吸金带来的权益市场存量资金博弈，比如市场传出的央妈约谈公募、银行的小作文。 有自媒体曝出，第二波约谈，易方达、国金、鹏华、博时、中欧等基金在列，还有很多中小银行。约谈是因跨年这几个交易日内激进购买国债，一是提示风险，二是对其下一步的交易行为提出严肃且明确的要求。不过，目前看到有国金进行了辟谣，其他公募暂未见有动作。 很明显这则小作文出现的背后就是国债收益率持续下行，险资、银行理财等大的机构资金纷纷涌入债市，带来的一个后果就是权益市场流动性缺乏增量资金。此外，关于银行股调整，应该主要是降准的问题。 四是，主力资金12月以来，几乎一处于流出状态，尤其在月底年初流出额明显加速。据金石杂谈统计wind数据，12月以来主力资金净流出1754亿元，而散户资金则踏步流入2056亿元。所以，才有自媒体喊出那句“散户才是A股最优质资产”的最强音。 其他方面还有几个原因：一是新年伊始，公募排名已经落定，岁末年初而往往也是公募调仓再战的窗口期，所以在市场调整期，公募重仓股注意规避。 二是，游资、量化放大了市场的波动。自10月开始，游资成为A股市场交易的绝对力量，但是从去年年末开始微盘股、ST股上演大的调整，也就是说游资最擅长的领域出了问题。微盘调整背后几个逻辑：一是估值炒的过高，估值严重透支；二是国九条已正式实施；三是市场传出一种声音，那就是量化开始收割游资了。 有业内人士表示，游资近期被量化针对了。量化用算法把游资研究的透透的，你拉板我砸盘。尤其幻方的 DeepSeek-v3大模型横空出世，既让AI圈沸腾，也让资本市场虎躯一震。 量化肯定在其中在起作用，真正多大作用有待验证，毕竟现在很多妖股确实都出现了量化的身影。比如近期火热的华灿光电、益民集团、东百集团等均有量化身影。 近期，还有一种现象，那就是北炒的空仓，而且空仓期持续了半个月，可谓罕见。1月3日，他小仓位买入1000多万，大约仓位在15%左右。 关于未来A股走势，不少股民明显有点焦虑，对未来走势比较迷茫。金石杂谈认为有几个点：一是不要轻易满仓；二是调整的时候不要焦虑，大涨的时候不要激进，2025年的A股操作难度比2024年9月以来会大很多，最正确的做法应该是涨多了就轻仓，跌多了就加仓，而且没必要天天持仓；三是提高全球化资产配置能力，比如你是小盘策略，可以配置些大屁股；你是打板做法，可以配置些趋势股票；你是权益为核心，可以配置些最近3年到5年成绩一直比较优秀的基金产品；此外，随着我们市场利率有进一步下行空间，国债利率依旧走低，美联储大约还有两次降息，可以配置些黄金、国债、固收类理财。总之，鸡蛋不要放在一个篮子里。 最后，我们一起看看知名机构如何看待A股市场？ 1） 中国首席经济学家论坛理事刘煜辉发文表示，“基本判断，还是大箱体：3200-3500，极限一点，3100-3500。情绪博弈主要在主题性个股，指数虽往3100-3200靠，个股可能回撤要30%。”同时他指出，“箱体下沿，是有措施保障的，这个大家不要太担心”。 2）东吴证券表示， 年初表现不佳并不预示着全年的悲观预期，弱现实强预期，越临近业绩验证期，越易出现超涨后的回调，调整更有利于促成“春躁行情”。岁末年初属催化少的窗口期，资金风险偏好降低，增量资金有限，投资者观望情绪增加，行情逻辑仍以流动性交易为主导。 3）兴证策略全球首席张忆东表示，虽然岁末年初（12月中旬到1月中旬）对A股、港股来说可能属于“垃圾时间”（相对平淡），要化解获利回吐的压力，化解特朗普上台前的焦躁情绪，等待中国政策逐步见效也需要时间，短期行情可能有点青黄不接。但是，此时的青黄不接更适合“流泪撒种”，是对2025年布局的好时机。希望大家能够充分把握住2025年革新巳火的机会，特别是中国资本市场的机会。 4）华泰证券表示，展望2025年，对分子端不必过度悲观，我们有望见证A股盈利表现强于国内宏观增长表现、且领先于海外权益在下半年率先企稳。基准情形下，当前至2025年上半年，美国“顺周期式”宽财政预期或为美元带来上行风险，A股绝对估值或有“颠簸”；2025年下半年，若美元出现阶段性调整窗口，叠加彼时信用周期改善、供给出清初现曙光、地产销售止跌，A股有望迎来第二轮估值中枢抬升机会，我们定量模型预计2025年末PETTM较当前上行空间约7%。 5）关于小盘股，广发策略首席刘晨明表示， 12月小盘股上涨概率一贯很低，但跨年后【春节至两会】的上涨概率是100%；年末“小切大”，春季“大切小”。 春节前后资金面往往由紧转松，历史上年末年初多存在降准降息，宽货币对小盘更有利，例如11年底、14年底、18年底、今年底，开启宽货币周期； 到了四月决断就是见真章、去伪求真的时刻，干拔估值后若没有基本面的后续验证，无论是指数还是小盘，存在调整风险。 6）关于固收，天风固收首席孙彬彬表示，仍然建议积极关注超长信用债。 超长信用债或已过了快速下行的阶段，但结合走势、利差保护与监管关注来看，超长信用债调整风险仍不高，建议中期维度布局关注。 2025年1月是“适度宽松”货币政策基调下的第一个窗口，我们认为降准降息可期，降准幅度可能为0.5个百分 点，降息幅度可能是20bp。在不考虑政策突变的情况下，我们判断1月货币宽松交易将延续，10年国债利率在1.5~1.7%，CD利率向1.4%演绎，久期策略依旧是最好选择。7）关于黄金，中信证券更加乐观地预测，全球央行购金行为有望持续，央行宣布购金的宣示效应可能更加明显。2025年中东、俄乌等地区冲突可能更不稳定，有利于金价上行。中性假设下，2025年年中COMEX黄金期货价格可达到3100美元/盎司以上。就在1月3日晚间，央妈再度释放利好。会议明确加大货币政策调控强度；根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机降准降息；强化央行政策利率引导，完善市场化利率形成传导机制；充实完善货币政策工具箱，开展国债买卖，关注长期收益率的变化等。

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